一、短期大宗商品“再通胀”交易是A股的最强方向，这会是驱动A股向上的破局点吗？对需求改善持续性的担忧尚未解决：国内经济新驱动力尚不清晰；若全球高利率环境持续，国内存量风险化解的空间将被短期压缩。美国经济呈现出消费服务下行 + 大宗商品价格上涨的组合，中期衰退击败通胀仍是基准假设。“再通胀”交易只是震荡市轮动的一部分，难以成为破局点。
　　短期涨价的周期股是A股相对收益的主要来源。大宗商品“再通胀”交易会成为A股向上的破局点吗？我们认为，讨论这个问题核心是分析：能否基于短期大宗商品的价格上涨，推演未来的经济复苏？这里，我们做4点讨论：
　　1. 大宗商品“再通胀”的需求侧基础是中国经济恢复性增长 + 美国经济总体仍有韧性 + 库存周期触底。短期全球需求稳定，但向上弹性不足，这种情况下的大宗商品价格上涨，离不开较好的供需格局和供给收缩的短期催化。
　　2. 短期国内需求改善，主要来自于暑期消费恢复 + 出口季节性恢复，这个景气结构是无法外推的(暑期旺季已过，出行消费需求集中释放后会有自然回落；中期外需逐步回落仍是方向)。中国经济新驱动力尚不清晰，不论是房地产刺激确认有效，还是非地产的经济驱动力确立(消费、服务、先进制造出口)，都还需要进一步的数据支撑。
　　3. 中国经济关键风险(房地产长尾风险，地方政府债务优化)的化解，都需要货币化工具，都需要低利率的环境。如果大宗商品“再通胀”超预期，海外高利率将持续更长时间，这其实会压缩中国化解存量风险的腾挪空间，影响中期经济预期的稳定性。
　　4. 美国呈现出消费服务下行 + 制造业投资上行的组合。美国就业市场供需矛盾正在加速缓和，这指向未来薪酬增速和通胀压力都将回落。而制造业投资上行的持续性，高度依赖与美国财政刺激增量布局，10月是关键观察窗口。基准假设是大选年临近，两党对新一轮财政刺激的博弈将加剧。展望未来，美国经济消费服务衰退击败通胀仍是基准假设。
　　所以，大宗商品“再通胀”交易，也是震荡市中阶段性机会，但尚难成为引领A股向上突破的破局点。
　　二、市场观点不变：走出困局，步步为营，问题还是需要一层一层解决。政策落地和执行层面的担忧已缓解；政策效果的持续性仍有待观察；寻找中国经济新驱动力是终极问题，问题解决非一时之功，保持耐心。当前市场回到了真正的震荡市中，下行风险可控，但反弹空间打开，依赖于关键问题的逐层解决。
　　最悲观的时候，可能已经过去了，但也不意味着上行空间已充分打开。市场摆脱困局，需要逐层修复悲观预期，步步为营：
　　第一层问题是政策催化和执行层面的问题，目前已经基本解决。当前市场，政策执行层面的担忧已明显减少，市场对后续政策催化仍有期待。
　　第二层问题是政策短期见效，但效果的持续性预期仍较低。一线城市认房不认贷有短期效果，但这符合市场预期，后续效果的持续性仍存疑。在实际降息刺激落地前，居民资产端收益和负债端成本的比价关系不佳，会抑制买房、投资和消费意愿。居民维持高储蓄率，意味着后续经济修复弹性有限。后续效果预期更高的政策，重点关注进一步降息落地，以及城中村改造规划明确。
　　第三层问题是如何保持中国传统经济弹性和寻找新增长点。这是当前市场向上面对的终极问题。在市场普遍认为房地产长期向上弹性不足的情况下，未来经济向上弹性将更多依赖于消费和服务。但要确认新的经济驱动力，是需要一定时间的验证的。所以，这一次会出现，市场有效上涨滞后于经济底的情况。传统经济有弹性的来源不清晰，市场会更加关注新经济产业趋势的机会。但截至目前，新经济并未出现重大的产业催化机会。解决这个层面的问题难以一蹴而就，需耐心等待进一步的验证。
　　三、大宗商品“再通胀”交易的短期性价比已不高。继续提示军工景气改善可外推；电子困境反转的投资机会。继续看好中特估和数据要素，受益于总体风险偏好稳中有升。
　　短期涨价周期成为了交易中国经济刺激 + 海外经济有韧性共振的抓手，但涨价周期行业短期赚钱效应已扩散至高位，短期性价比已不高。“再通胀”交易难成为A股总体的破局点，那么震荡市延续，还要考虑后续轮动方向。
　　我们继续提示，国防军工是二季报反映订单执行加速，后续订单补充重启，构成景气改善可外推的方向。电子二季报业绩增速不再恶化，存货周转率见底回升，困境反转线索显现。后续华为链创新，消费电子换机周期，AI驱动全球半导体周期，都可能成为电子行情启动的催化。
　　继续看好中特估和数据要素，受益于总体风险偏好稳中有升。中期继续关注AI应用端拓展的美股映射，重点是机器人、汽车智能化、游戏。
　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期
（文章来源：申万宏源）